Der große Gewinner der Chip-Wars

Je besorgter die US-Regierung über Chinas Ambitionen in der Chipindustrie wird, desto mehr Ausrüstung scheint China für die Herstellung von Chips zu kaufen. Wenn das niederländische Unternehmen ASML nächste Woche die Ergebnisse des vierten Quartals vorlegt, wird eine der auffälligsten Zahlen sein Umsatzanteil in China sein. Diese Zahl erreichte im dritten Quartal erstaunliche 46 %, ein Anstieg gegenüber 8 % in den ersten drei Monaten des letzten Jahres.

Ein Grund für das Wachstum ist die nachlassende Nachfrage im Westen, die ASML die Chance gegeben hat, Bestellungen aus China aufzuholen. Aber das andere sind Exportkontrollen. Obwohl es dem Unternehmen nie gestattet war, seine fortschrittlichsten „Extrem-Ultraviolett“-Geräte nach China zu liefern, einigten sich die Niederlande und Japan letztes Jahr darauf, gemeinsam mit den Vereinigten Staaten den Verkauf einiger weniger fortschrittlicher Geräte nach China zu verbieten. Chinesische Chiphersteller könnten sich beeilen, Ausrüstung zu kaufen, bevor die Beschränkungen in diesem Monat in Kraft treten.

Auch wenn das Verbot in Kraft ist, dürften die Verkäufe von ASML nach China in diesem Jahr stark ausfallen. Das Unternehmen sagte, nur 10 bis 15 % der Lieferungen seien betroffen. Der Großteil des Geschäfts mit chinesischen Chipherstellern betrifft ausgereifte Technologien, die noch in der Entwicklung sind. Für fortgeschrittenere Anwendungen könnte China möglicherweise einige Maschinen der älteren Generation einsetzen, um ähnliche Ergebnisse wie neuere Maschinen zu erzielen, die es nicht kaufen kann, was die Bestellungen weiter ankurbeln könnte.

China investiert aggressiv in aufstrebende Industrien wie Elektrofahrzeuge und Windkraftanlagen, die große Mengen an Halbleitern benötigen. Noch immer kauft das Land die meisten seiner Chips von westlichen Chipherstellern: Heute importiert es mehr Mikrochips als Öl. Aber China ist fest entschlossen, autark zu werden, und die Besorgnis der USA, dass China mit der westlichen Chiptechnologie aufholen könnte, wird diese Bemühungen nur beschleunigen.

Unternehmen, die Chips nach China verkaufen, werden zunehmend durch lokale Unternehmen ersetzt. Als UBS ein beliebtes Elektroauto von BYD zerlegte, zeigte sich, dass 36 % des Halbleiteranteils im Antriebsstrang von inländischen Zulieferern stammten. Die derzeitigen Weltmarktführer bei Antriebschips, Infineon aus Deutschland, STMicroelectronics aus der Schweiz und ON Semiconductor aus den USA, werden vom Aufstieg der Elektrofahrzeuge in China betroffen sein.

Aber China kann die Maschinen, die Chips herstellen, nicht einfach ersetzen und ist daher von ASML und Konkurrenten wie Applied Materials abhängig. Aus diesem Grund sind Exportkontrollen so sensibel.

Obwohl diese Maßnahmen kaum Anzeichen dafür zeigen, dass sie ASML schaden, können sich Anleger nicht entspannen. Erstens ist es schwierig geworden, die Höhe der potenziellen Nachfrage in China zu messen. Auch wenn die Industriestrategie des Landes eine große Anzahl von Lithografiemaschinen erfordert, sind sich alle einig, dass diese überbestellt wurden, vielleicht für den Fall, dass sich die Beschränkungen noch weiter verschärfen. Dadurch erhöht sich das Risiko eines plötzlichen Absturzes.

Langfristig werden Exportkontrollen China dazu zwingen, ein eigenes Halbleiter-Ökosystem aufzubauen. Dies ist eine große Herausforderung, insbesondere ohne Zugang zu etablierten Lieferketten in Europa, Japan und den Vereinigten Staaten. Aber selbst wenn es China nur gelingt, ältere Lithografiemaschinen zurückzuentwickeln, würde es eine wichtige Einnahmequelle für westliche Zulieferer lahm legen.

Selbst die fortschrittlichsten Konkurrenten von ASML waren nicht in der Lage, die Ausrüstung für extremes Ultraviolett zu reproduzieren, was dem niederländischen Unternehmen ein Monopol auf eine der Grundlagen der künstlichen Intelligenz verschaffte. Dies ist einer der Gründe, warum die Aktien des Unternehmens mit einem um das 33-Fache höheren Kurs-Gewinn-Verhältnis gehandelt werden als die seiner Mitbewerber, was ihm dabei hilft, Europas wertvollstes Technologieunternehmen zu werden.

Aber die Marktbeherrschung, die es für Investoren so attraktiv macht, bringt ASML auch mitten in den Chipkrieg zwischen den USA und China. Das ist eine unwillkommene Entwicklung, auch wenn sie bisher die Finanzlage des Unternehmens verbessert hat.

An der Spitze der Halbleiter-„Nahrungskette“ ist ASML der Einzige, der eine Niederlage anstrebt.

ASML (NASDAQ:ASML) ist eines der führenden Unternehmen im Halbleiterbereich und spielt eine wichtige Rolle in der Branche. Mit einem bemerkenswerten Wachstum von 380 % in den letzten fünf Jahren ist die Performance der Aktie außergewöhnlich. Trotz dieser Erfolge gibt es Anzeichen für Unsicherheit über sein langfristiges Potenzial.

Einige aktuelle Nachrichten haben Zweifel an der Nachhaltigkeit der ASMLEUV-Technologie geweckt, insbesondere angesichts der Konkurrenz japanischer Unternehmen wie Canon. Darüber hinaus löste die Veröffentlichung einer weniger optimistischen Prognose für 2024 weitere Bedenken hinsichtlich des Unternehmens aus.

Meiner Meinung nach scheint die Konkurrenz japanischer Unternehmen die Marktbeherrschung von ASML nicht wesentlich zu gefährden. Andererseits mag die Prognose für dieses Jahr zwar dürftig aussehen, ich bin jedoch dennoch fest davon überzeugt, dass die Zukunft des Unternehmens auf lange Sicht vielversprechend bleibt.

Ein Hauptmerkmal der ASMLEUV-Maschine ist ihre Fähigkeit, Muster bei viel kürzeren Wellenlängen zu projizieren als frühere Technologien. Dies ermöglicht eine höhere Auflösung und Präzision bei der Chipherstellung und ermöglicht die Erstellung kleinerer, dichterer Schaltkreise. Diese Fähigkeit ist entscheidend für die Weiterentwicklung des Mooreschen Gesetzes, das besagt, dass sich die Anzahl der Transistoren auf einem Chip etwa alle zwei Jahre verdoppelt.

Zusätzlich zu den hochauflösenden Musterprojektionsfunktionen bieten die EUV-Maschinen von ASML im Vergleich zu früheren Technologien eine höhere Energieeffizienz. Dies ist teilweise auf die Verwendung von extrem ultraviolettem Licht zurückzuführen, das die Genauigkeit der Musterprojektion verbessert und den Bedarf an zusätzlichen Verarbeitungsschritten verringert.

Für einen globalen Konkurrenten ist es nahezu unmöglich, die Lieferkette von ASML zu kopieren. Tatsächlich liegt der Schlüssel zur Entwicklung von EUV-Maschinen nach den Worten von Frits Van Hoyts, der 2013 das EUV-Projekt übernahm, nicht in einem bestimmten Durchbruch, sondern in der Fähigkeit von ASML, seine Lieferkette zu verwalten.

In den frühen Phasen der Maschinenentwicklung stellte ASML nur 15 % der EUV-Maschinenkomponenten her; Der Rest musste von Tausenden externen Lieferanten bezogen werden. Man könnte meinen, dass dies eine Schwäche von ASML ist. Wenn mehrere Zulieferer ihre Geschäftstätigkeit aufgeben, geht die Fähigkeit zur Produktion neuer Geräte vollständig verloren. Ich glaube jedoch, dass dies nicht der Fall ist.

Die meisten Unternehmen, insbesondere diejenigen, die für die Lieferkette von entscheidender Bedeutung sind, haben Exklusivverträge mit ASML. Das heißt, selbst wenn jemand außerhalb dieser Unternehmen ihre Produkte erwerben möchte, um zu versuchen, ihre Technologie zu reproduzieren, wird er dazu nicht in der Lage sein und gezwungen sein, alternative Lieferanten zu finden. Dies erwies sich natürlich als eine recht anspruchsvolle Aufgabe, insbesondere angesichts der Art des Produkts, um das es sich handelt.

Darüber hinaus verfügt ASML in dieser Lieferkette über eine so starke marktbeherrschende Stellung, dass es, wenn es Lieferanten findet, die hinter den Erwartungen zurückbleiben, diese einfach übernehmen kann. ASML erwarb Cymer im Jahr 2013, HMI im Jahr 2016 oder BerlinerGlasGroup im Jahr 2020, neben anderen Unternehmen, die an seiner Lieferkette beteiligt sind. Diese Unternehmen sind in der Regel viel kleiner als ASML, sodass ASML sie relativ einfach erwerben kann, wenn es glaubt, dass seine Lieferkette gefährdet ist, oder wenn es der Meinung ist, dass es bei der Führung dieser Unternehmen bessere Arbeit leisten kann.

Der Bau der komplexesten Maschinen der Welt erfordert eine der komplexesten Lieferketten, und ASML hat durch seine Exklusivverträge und die Fähigkeit, wichtige Akteure in der Lieferkette zu gewinnen, nahezu vollständige Kontrolle darüber, was innerhalb dieser Lieferkette geschieht. Jeder Wettbewerber, der versucht, seine Technologie zu kopieren, muss neben der äußerst schwierigen Aufgabe, sein geistiges Eigentum zu replizieren, auch in der Lage sein, eine ebenso anspruchsvolle Lieferkette aufzubauen und zu kontrollieren. Angesichts der aktuellen Position seiner engsten Konkurrenten (meiner Meinung nach Canon und Nikon) erscheint mir dies zumindest kurzfristig praktisch unmöglich.

Obwohl wir festgestellt haben, dass die Technologie von ASML aufgrund ihrer Komplexität und komplizierten Lieferkette schwer zu reproduzieren sein wird, gibt es noch einen weiteren Grund, warum ich glaube, dass ASML den EUV-Bereich dominieren wird. Stellen wir uns das Worst-Case-Szenario vor: Einer seiner Konkurrenten schafft es, seine Technologie zu kopieren und eine Maschine mit der gleichen Funktionalität auf den Markt zu bringen. Wie werden sie ASML angesichts der begrenzten Anzahl von Kunden auf dem Markt ersetzen?

Derzeit verfügen die weltweit wichtigsten Halbleiter-Foundries über Auftragsbestände auf Basis der ASML-Technologie. ASML ist ihr zuverlässiger Lieferant, der Spitzentechnologie bereitstellt und sich als äußerst profitabel erwiesen hat. Angesichts all der potenziellen Probleme, die dies mit sich bringen könnte, bezweifle ich stark, dass sie den Anbieter wechseln wollen. Im Wesentlichen bedeutet dies, dass ein Produktionsstandard, der seit Jahrzehnten im Einsatz ist, zugunsten eines anderen aufgegeben wird, der im besten Fall ähnliche Ergebnisse liefert, aber das erhebliche Risiko birgt, dass der Übergang zu einem neuen Lieferanten möglicherweise nicht erfolgreich ist.

Um also einen Anreiz für einen Großkunden wie Samsung oder TSMC zu schaffen, zu einem großen Anbieter zu wechseln, müssen Sie ASML nicht nur hinsichtlich Leistung und Preis erreichen, sondern sogar übertreffen. Wenn man bedenkt, dass es ihnen unmöglich erscheint, mit der Technologie von ASML mitzuhalten, scheint die Vorstellung, dass jemand sie deutlich übertrifft, fast unmöglich. Vor allem, wenn man bedenkt, dass ASML ein führender Investor in der Technologieforschung der nächsten Generation ist. Allein im letzten Jahr investierten sie 4 Milliarden Euro in Forschung und Entwicklung, und bis 2030 wird erwartet, dass die Investition 6 Milliarden Euro übersteigt. Wenn jemand die ASML-Technologie übertreffen soll, dann scheint es ASML selbst zu sein.

Drei der Hauptkunden und Chiphersteller von ASML – Samsung, Intel und TSMC – haben während der Entwicklung der EUV-Technologie stark in ASML investiert. Daher ist davon auszugehen, dass sie lieber die Technologie nutzen würden, in deren Entwicklung sie Geld investiert haben.

Im jüngsten Finanzbericht erwähnte ASML, dass die Umsätze im Jahr 2024 grundsätzlich stagnieren würden. Dies schockierte viele Anleger, da ASML schon immer als „Wachstumsunternehmen“ eingestuft wurde und wie könnte ein Wachstumsunternehmen nicht wachsen?

Die klare Antwort auf diese Frage lautet: Der Halbleitermarkt ist eine zyklische Branche. Wenn die Nachfrage steigt, steigt auch die Produktionskapazität, wie es in den Jahren 2020 und 2021 der Fall sein wird. Der aktuelle Nachfragerückgang hat dazu geführt, dass Chiphersteller Investitionen in einige Kapazitätserweiterungen verschoben haben. Allerdings wird die Nachfrage wieder steigen, so wie es schon seit den Anfängen der Branche der Fall war, und zwar noch viele Jahre lang, solange der Rückenwind der Branche (Cloud, Digital, 5G, IoT etc.) anhält.

Daher glaube ich nicht, dass die niedrigere Prognose für das nächste Jahr eine Verschlechterung ihres Geschäfts oder ein mangelndes Interesse an ihrer Technologie widerspiegelt. Stattdessen spiegelt es die zyklische Natur der Branche besser wider. Tatsächlich haben einige TSMC- und ASML-Führungskräfte selbst in jüngsten Ergebnisberichten erklärt, dass sie davon ausgehen, dass der Tiefpunkt des Zyklus sehr nahe ist oder dass wir uns möglicherweise bereits darin befinden. Tatsächlich wird erwartet, dass 2025 ein Jahr mit erheblichem Wachstum für die Branche insgesamt und für ASML im Besonderen wird. ASML-CEO selbst sagte:

„Daher gehen wir davon aus, dass 2024 ein Übergangsjahr sein wird. Ausgehend von unserer aktuellen Einschätzung sind wir konservativer eingestellt und gehen von ähnlichen Umsatzzahlen wie 2023 aus. Wir betrachten 2024 aber auch als ein wichtiges Jahr, um uns auf das erhebliche Wachstum vorzubereiten, das wir im Jahr 2025 erwarten.“ - ASML-Präsident und CEO Peter Wennink.

Meiner Meinung nach sollten wir 2024 nicht als schwaches, sondern als starkes Jahr für ASML betrachten. Wenn Ihre Umsätze während der Talsohle des Zyklus stagnieren, ist das meiner Meinung nach ein großer Erfolg. Wenn man bedenkt, dass Unternehmen wie Intel, AMD, Texas Instruments oder Analog Devices in den letzten Quartalen Umsatzrückgänge verzeichneten, zeigt die Beibehaltung des gleichen Umsatzniveaus von ASML, dass sein Marktgraben immer noch sehr stark ist.

Ich verstehe, dass einige Anleger lieber ein Wachstum von 10 % in zwei Jahren in Folge sehen würden, als ein Wachstum von 0 % in einem Jahr und 22 % im nächsten. Die Halbleiterindustrie funktioniert jedoch schon seit Jahrzehnten auf diese Weise und wird dies wahrscheinlich auch weiterhin tun. Unser bester Ansatz als Anleger besteht darin, sich dessen bewusst zu sein und die potenzielle Marktvolatilität zu nutzen, die mit häufig auftretenden plötzlichen Änderungen der Erwartungen einhergeht.

2024 wird ein Übergangsjahr sein, daher wird nicht mit einem Umsatzwachstum und einem leichten Rückgang der Margen gerechnet. Wie das Management jedoch mitteilte, soll das Wachstum bis 2025 wieder auf 24 % zurückgehen und die Margen deutlich steigen. Von da an glaube ich, dass sich das Wachstum auf nachhaltigere zweistellige Werte verlangsamen wird, während die Margen weiterhin leicht steigen.

Andererseits werden Aktienrückkäufe aufgrund der großen Mittelzuflüsse in das Unternehmen fortgesetzt. ASML rechnet mit jährlichen F&E-Investitionen von rund 6 Milliarden Euro, die Investitionsausgaben werden sich nach eigenen Schätzungen auf rund 1,5 Milliarden Euro belaufen. Der Betrag an überschüssigen Barmitteln wird also erheblich sein, und ich glaube, dass sie sich dafür entscheiden werden, ihn in Form von Aktienrückkäufen an die Aktionäre zurückzugeben. Ich gehe davon aus, dass die ausstehenden Aktien um 1 % pro Jahr zurückgehen werden. Darüber hinaus müssen wir bei der Berechnung unserer Gesamtinvestitionsrendite berücksichtigen, dass ASML eine kleine Dividende von etwa 1 % zahlt. Äußerst konservativ gehe ich davon aus, dass dies in den nächsten Jahren nicht zunehmen wird, obwohl die Wahrscheinlichkeit, dass dies geschieht, sehr gering ist.

Auch wenn die Aussichten für 2024 nicht die besten sind; Wenn wir jedoch weiter in die Zukunft blicken, werden wir feststellen, dass das langfristige Potenzial von ASML immer noch enorm ist.