Shenpa Arm-Prospekt: Kann der Oberherr des mobilen Zeitalters seinen Mythos im KI-Zeitalter fortsetzen?

Der Einfluss von Arm auf Nasdaq ist zu einem der meistgesehenen Themen im aktuellen Technologiekreis geworden. Arm wird am 14. September offiziell an der Nasdaq notiert. Mit einer Bewertung von bis zu 50 Milliarden US-Dollar wird es der weltweit größte Börsengang in diesem Jahr und voraussichtlich der drittgrößte Börsengang in der Geschichte des US-Aktienmarktes nach Alibaba und Facebook.

Als führendes Unternehmen im Bereich Chip-Design sitzt Arm den globalen Technologiegiganten fast im „Nacken“ fest. Die Arm-Architektur ist die am weitesten verbreitete CPU-Architektur der Welt. Bisher wurden Hunderte Milliarden Chips produziert, die mehr als 99 % des weltweiten Smartphone-Marktes abdecken.

Arms Notierung hat im diesjährigen stagnierenden IPO-Markt für Aufsehen gesorgt. Gleichzeitig treibt die heiße KI-Welle auch den Wert von ARM stetig in die Höhe.

Obwohl Arm die architektonische Hegemonie innehat, kann es nicht viel Geld verdienen. Gleichzeitig ist die „KI-Qualität“ unzureichend. Kann es seine hohe Bewertung aufrechterhalten?

Als Nächstes heben wir die Oberfläche des Lärms an, vertiefen uns in den Prospekt und sehen, was für ein Unternehmen Arm ist.

Der Grundstein der Branche steckt im Nacken der globalen Technologiegiganten

Was für ein Chipunternehmen ist Arm? Wie ist das Unternehmen aufgestiegen und hat sich zu einem Branchenführer entwickelt?

Aus der folgenden Einführung können Sie den Branchenstatus von Arm und die von ihm angebotenen Produkte verstehen. Es besteht kein Zweifel, dass Arm der Marktführer in der CPU-Branche ist. ARM ist gut darin, leistungsstarke, kostengünstige und energiesparende CPU-Produkte und verwandte Technologien zu entwerfen, zu entwickeln und zu lizenzieren. Seine architektonischen Vorteile haben Giganten wie Apple, Nvidia und Google zu seinen Kunden gemacht.

Die Produkte von Arm haben eine große Reichweite. Smartphones, Tablets, Navigationssysteme und sogar Netzwerkgeräte verwenden fast alle Arm-basierte CPUs. Etwa 70 % der Weltbevölkerung verwenden Arm-basierte Produkte.

In Bezug auf Marktanteil und Auslieferungen machten die CPUs von Arm zum 31. Dezember 2022 mehr als 99 % des weltweiten Smartphone-Marktes aus, und die kumulierten Auslieferungen erreichten 250 Milliarden. Im Geschäftsjahr, das am 31. März 2023 endete, überstiegen die auf der Arm-Architektur basierenden Chiplieferungen 30 Milliarden.

1. Aufstieg auf der RISC-Route

Historisch gesehen beruht der Aufstieg von Arm im Wesentlichen auf Wetten auf der RISC-Route (Reduced Instruction Set).

Arm wurde 1990 als Joint Venture zwischen Acorn, Apple und VLSI gegründet. Zu Beginn seiner Gründung bestand das Ziel von ARM darin, „hochleistungsfähige, einfach zu programmierende und skalierbare Prozessoren mit geringem Stromverbrauch zu entwickeln“. In den letzten dreißig Jahren sind diese Mission und Marktpositionierung unverändert geblieben, und hohe Leistung und geringer Stromverbrauch folgen tatsächlich dem RISC-Weg.

Die Grundarchitektur der CPU ist in zwei Sätze unterteilt: RISC (Reduced Instruction Set) und CISC (Complex Instruction Set). Der Unterschied zwischen den beiden besteht darin, dass CISC eine hohe Leistung und einen hohen Stromverbrauch aufweist, während die RISC-Leistung nicht so gut ist wie die erstere, aber einen geringen Stromverbrauch aufweist. Die Vertreter sind Intel bzw. Arm.

Im PC-Zeitalter geht es vor allem um Rechengeschwindigkeit und Leistung, sodass Intel X86-Anweisungen und -Architektur fast den gesamten Computerchip-Markt monopolisieren. Im mobilen Zeitalter wird mehr Wert auf das Gleichgewicht zwischen Rechenleistung und Stromverbrauch gelegt. Arm, das RISC mit geringem Stromverbrauch und hoher Leistung verwendet, entwickelt sich schnell weiter. Arm-CPU spielt auch eine Schlüsselrolle bei der Smartphone-Revolution.

2, „Lizenzgebühr + Lizenzgebühren“ zwei wichtige Möglichkeiten, Einnahmen zu generieren

Darüber hinaus nimmt Arm eine Sonderstellung in der Industriekette ein und verfügt über ein einzigartiges Geschäftsmodell.

Die gesamte Kette der Chipindustrie ist grob in das Entwerfen von Chips, die Herstellung von Chips und das Verpacken von Chips unterteilt. Vor dem Design eines Chips sind Anweisungen und Architektur erforderlich, die einer „Designskizze“ ähneln.

Um es einfach zu verstehen: Arm entwickelte eine CPU-„Designskizze“, Apple und Nvidia kauften die „Designskizze“ zurück, perfektionierten und passten das Design entsprechend den Anforderungen an und fanden schließlich TSMC, um den Chip gemäß dem Design herzustellen.

Es ist schwierig, einen Chip ohne eine „Designskizze“ zu entwerfen, und Arm ist der einzige Akteur im „Designentwurf“ mobiler Geräte. Arm wies in seinem Prospekt darauf hin, dass es in den letzten zehn Jahren keinem Unternehmen gelungen sei, eine moderne CPU von Grund auf neu zu entwerfen, da die Komplexität des CPU-Designs exponentiell zugenommen habe.

Wenn man Arms Eckpfeilerposition in der Industriekette versteht, ist sein Geschäftsmodell leicht zu verstehen. Arm verdient Geld durch den Verkauf von „Designskizzen“ (Rechten an geistigem Eigentum), die hauptsächlich zwei Aspekte umfassen:

(1) Lizenzgebühren (Lizenzgebühren): Kunden müssen eine Gebühr zahlen, um Arm-Produkte („Designskizzen“) zu erhalten und dann Prozessoren auf Basis der Arm-Architektur zu entwickeln.

(2) Lizenzgebühren: Wenn Produkte basierend auf der Arm-Architektur entworfen und hergestellt werden, müssen Kunden Lizenzgebühren an Arm im Verhältnis zum Verkaufspreis jedes Chips zahlen. Die Provision beträgt in der Regel 1 % bis 2 %.

Kurz gesagt, Arm verkauft nicht nur „Entwurfsskizzen“, sondern erhebt auch Steuern auf die durch die „Entwurfsskizzen“ produzierten „Fertigprodukte“, und die „Fertigprodukte“ können eine kontinuierliche Einnahmequelle bringen.

Tatsächlich sind auch „Designskizzen“ in verschiedene Ebenen unterteilt. Starke Chiphersteller benötigen einfache Skizzen zum Entwerfen von Chips, während weniger leistungsfähige Hersteller präzisere Skizzen benötigen. Gleichzeitig wird es Unterschiede zwischen alten und neuen Architekturen geben, die unterschiedlichen Lizenzbeschränkungen entsprechen.

Traditionell lizenzieren die meisten Kunden Arm-Produkte gemäß den Bedingungen des TLA. In den Jahren 2019 und 2021 führte Arm die Protokolle ArmFlexibleAccess bzw. ArmTotalAccess ein, um möglichst vielen Kunden den Zugriff auf Arm-Produkte auf eine Weise zu ermöglichen, die ihren spezifischen Geschäftsanforderungen am besten entspricht.

Es hat die architektonische Hegemonie, kann aber kein großes Geld verdienen

Obwohl Arm die architektonische Hegemonie innehat, sind seine tatsächlichen Gewinne nicht so großzügig.

1. Umsatz und Nettogewinn sind relativ gering

Aufgrund des schleppenden Smartphone-Marktes ist die Leistung von Arm schlecht. Das Betriebsergebnis für das am 31. März 2023 endende Geschäftsjahr belief sich auf 2,679 Milliarden US-Dollar, ein Rückgang gegenüber 2,703 Milliarden US-Dollar im gleichen Zeitraum des Vorjahres, und der Umsatz im Geschäftsjahr 2021 belief sich auf 2,027 Milliarden US-Dollar.

Insbesondere sind die Einnahmequellen von Arm hauptsächlich in Lizenzgebühren und Lizenzgebühren unterteilt, von denen 40 % Lizenzgebühren sind, und Lizenzeinnahmen machen etwa 60 % des Umsatzes aus.

Dabei sind Lizenzgebühren das profitabelste Geschäft von ARM. Da es sich bei den meisten auf der Arm-Architektur basierenden Produkten jedoch um MCUs (Mikrocontroller) handelt, sind die Preise sehr günstig; Andererseits erhält Arm eine Provision vom Chippreis, anstatt für Terminalprodukte Gebühren zu erheben, sodass die damit erzielten Einnahmen nicht hoch sind.

Im Geschäftsjahr 2023 hat Arm mehr als 30 Milliarden Einheiten ausgeliefert und dabei durchschnittlich etwa 0,1 US-Dollar pro Chip verlangt. Im Jahr 2022 wird der Gesamtwert der auf Arm-Technologie basierenden Chips 98,9 Milliarden US-Dollar erreichen, was fast der Hälfte des Marktanteils entspricht. Die Lizenzeinnahmen von Arm betragen jedoch nur 1,68 Milliarden US-Dollar, was 1,7 % des Chipwerts ausmacht.

Der Vorteil von Lizenzgebühren besteht jedoch darin, dass sie einmal entwickelt und lebenslang besteuert werden und alte Chips eine laufende Einnahmequelle darstellen können. Im Geschäftsjahr 2023 stammen etwa 46 % der Lizenzeinnahmen von Arm aus Produkten, die zwischen 1990 und 2012 auf den Markt kamen 2020 und verdienen seit mehr als 20 Jahren weiterhin Geld.

In Bezug auf die Ausgaben sind die Forschungs- und Entwicklungskosten von Arm als Chipdesign-Unternehmen nicht niedrig und machen im Durchschnitt etwa 40 % des Umsatzes aus.

Dies hat dazu geführt, dass Arm nicht viel Geld verdienen konnte. Der Nettogewinn von Arm im Geschäftsjahr 2021–2023 beträgt 388 Millionen US-Dollar, 549 Millionen US-Dollar bzw. 524 Millionen US-Dollar.

Das Unternehmen hat in den letzten drei Jahren insgesamt 1,4 Milliarden US-Dollar verdient, was im Vergleich zu den Gewinnen seiner Kunden verblasst. Der Nettogewinn von Qualcomm betrug im vergangenen Jahr 13 Milliarden US-Dollar, und Nvidia verdiente im vergangenen Jahr mehr als 4 Milliarden US-Dollar.

Der Prospekt zeigt, dass der Anstieg der Nettogewinnmarge in den letzten zwei Jahren hauptsächlich auf die im März 2022 umgesetzten Entlassungen und Umstrukturierungspläne zurückzuführen ist. Den Umsetzungsergebnissen nach zu urteilen, hat Arm die Gesamtzahl der Ingenieure im Wesentlichen unverändert gelassen und gleichzeitig die Zahl der Manager in der britischen Zentrale deutlich reduziert.

2. Unzureichende Mitsprache in der Industriekette

Grundsätzlich kann Arm kein großes Geld verdienen, wahrscheinlich aufgrund der unzureichenden Mitsprache in der Industriekette.

Einige Analysten wiesen darauf hin, dass in der gesamten Industriekette die Chipunternehmen, die das Software-Ökosystem kontrollieren, am profitabelsten sind. Sie bestimmen direkt, wie wettbewerbsfähig ein bestimmter Chip auf dem Markt ist.

Laut einem Bericht des Wall-Street-Analysten Robert Castellano verkaufte Nvidia den GPU-Chip H100 für 40.000 US-Dollar, TSMC verdiente 1.000 US-Dollar und SK Hynix, das Speicherchips anbietet, verdiente 2.000 US-Dollar. Die restlichen über 90 % des Umsatzes gehören fast vollständig Nvidia.

Darüber hinaus befand sich ARM immer in einer neutralen Position und seine Architekturstandards können von großen Unternehmen genehmigt werden, was seine Position instabil macht. Der Konkurrent Intel hingegen entwickelt nicht nur IP, sondern besitzt auch eine eigene Chipfabrik. Durch die Bildung der Wintel-Allianz mit Windows monopolisiert es das Ökosystem und erlangt so die Kontrolle über die Industriekette.

Wie gut ist die „KI-Qualität“?

Arms Notierung fällt mit dem Boom der künstlichen Intelligenz zusammen, und die Begeisterung für KI hat den Aktienkurs von Nvidia stark steigen lassen. Um den Wert von Arm zu steigern, ist Masayoshi Son verrückt nach KI.

Masayoshi Son glaubt, dass ARM mit KI ein „exponentielles Wachstum“ erzielen kann, und sagte den Anlegern, dass Arm im Zentrum der Unternehmen im Zusammenhang mit künstlicher Intelligenz stehe und Synergieeffekte erzeugen könne.

1. Die Qualität der KI ist unzureichend

Dem Prospekt zufolge ist die KI-Qualität von Arm jedoch unzureichend.

Arm erwähnte in seinem Prospekt, dass Arm angesichts der rasanten Entwicklung von künstlicher Intelligenz (KI) und maschinellem Lernen (ML) auch in diesen Bereichen eine wichtige Rolle spielt und mit vielen führenden Unternehmen bei der Abwicklung von KI-Arbeiten zusammenarbeitet.

„CPUs sind in allen Systemen der künstlichen Intelligenz von entscheidender Bedeutung, unabhängig davon, ob sie die Arbeitslast der künstlichen Intelligenz vollständig verarbeiten oder mit Coprozessoren wie GPUs oder NPUs kombiniert werden.“ Arm konzentriert sich jedoch auf die architektonischen Grundlagen von CPUs und nicht auf die Architektur von GPUs und KI-spezifischen Chips, die für die Erstellung großer Modelle erforderlich sind.

In der Risikowarnung gab Arm zu, dass neue Technologien wie KI und ML möglicherweise Algorithmen verwenden, die nicht für Allzweck-CPUs (wie die Prozessoren von Arm) geeignet sind. Daher könnte der Prozessor bei Chips, die auf der Arm-Architektur basieren, an Bedeutung verlieren.

2. Konzentration auf die Weiterentwicklung der KI- und ML-Ebene

In anderen Aspekten hat die neueste Armv9-Architektur von Arm bestimmte Verbesserungen rund um KI und ML vorgenommen.

Im Mai dieses Jahres stellte Arm offiziell die neueste Architektur Armv9 vor. Dies ist die erste größere Anpassung und Änderung der CPU-Architektur des Unternehmens mehr als zehn Jahre seit der Einführung der Armv8-Architektur im Oktober 2011.

Für Entwickler und Benutzer ist das wichtigste Merkmal der neuen Armv9-kompatiblen CPU die Verwendung von SVE2 als neuer Benchmark nach der ARMNEON-Technologie. SVE2 wurde im April 2019 veröffentlicht und soll das Hochleistungsrechnen beschleunigen und bietet große Vorteile bei der Bewältigung von 5G-, VR- und AR- sowie ML-Aufgabenlasten.

Arm glaubt, dass ML-Workloads in den kommenden Jahren immer häufiger auftreten werden. Dementsprechend muss jedes leistungs- oder energieorientierte Gerät ML-Workloads auf dedizierten Beschleunigern ausführen, die meisten von ihnen werden sich jedoch dennoch dafür entscheiden, einen kleineren Bereich von ML-Workloads zu übernehmen, die auf der CPU ausgeführt werden.

3. Hauptfehler: Die Rechenleistung ist nicht leistungsstark genug

Tatsächlich ist Arms Nachteil im KI-Bereich auch offensichtlich, das heißt, die Rechenleistung ist nicht leistungsstark genug.

Der Bereich der KI-Server wird hauptsächlich von x86-Architekturen und GPU-Architekturen wie NVIDIA Turing, Volta und Ampere dominiert. Auch im Serverbereich entwickelt sich die Arm-Architektur nach und nach, insbesondere bei leichten Servern und Servern mit geringem Stromverbrauch, ihr Anteil ist jedoch sehr gering.

AI stellt sehr hohe Leistungsanforderungen. Die X86-Architektur kann extrem leistungsstarke CPUs in Verbindung mit großem Speicher und hochpräzisen Grafikkarten nutzen, um kontinuierlich Rechengeschwindigkeit bereitzustellen. Der von Arm eingeschlagene RISC-Weg bestimmt seine Leistungsmängel. Wenn die Leistung nicht weiter verbessert werden kann, werden die Mängel der Arm-Architektur immer offensichtlicher.

Daher scheint Arm am Rande des KI-Booms zu stehen, und es ist schwierig, diese Dividende einzustreichen.

Es wird immer schwieriger zu wachsen und die Konkurrenz wird immer größer

In den letzten Jahren ist der Wachstumsraum von Arm immer kleiner geworden, während die Intensität des Wettbewerbs weiter zunimmt.

1. Wachstum wird immer schwieriger

Um die Herzen der Investoren zu gewinnen, muss Arm Wege finden, höhere Einnahmen zu erzielen, aber egal, ob es nach links oder rechts geht, es gibt Minenfelder.

Um den Umsatz zu steigern, hofft Arm, den Lizenzsatz vom Chippreis auf den Terminalpreis zu ändern und gleichzeitig „gebündelte Verkäufe“ von CPU, GPU und NPU zu erzwingen.

Aber hier entsteht ein großer Druck, der wiederum Kunden dazu zwingt, ihre eigene Architektur neu zu entwickeln. Berichten zufolge wird sich Qualcomm im nächsten Jahr von der Arm-Architektur verabschieden und erstmals die selbst entwickelte Nuvia-Architektur übernehmen.

Daher hat sich Arm auf die Entwicklung eigener Chipprodukte konzentriert. Einige Quellen wiesen darauf hin, dass Arm seine eigenen Prozessoren entwickeln und der Verwendung seiner fortschrittlichsten Architektur Vorrang einräumen möchte.

Dies kommt einem Betreten des Kundenreviers gleich. In der Vergangenheit kooperierten Chipdesign-Hersteller teilweise aufgrund der neutralen Haltung von Arm mit ihnen. Wenn Arm in das Chip-Design einsteigt und eigene Chips herstellt, kommt das einem Betreten der roten Linie des Kunden gleich.

Diese beiden „Wachstumspfade“ sind voller Gefahren. Wenn Arm darauf besteht, wird dies wahrscheinlich das seit langem etablierte Ökosystem in den Bankrott treiben und Kunden zu Wettbewerbern machen.

2. Der Wettbewerb wird immer härter

Zum Beispiel hat die Open-Source- und kostenlose RISC-V-Architektur ein Auge darauf und versucht ständig, in die bestehenden Kunden von Arm einzudringen.

RISC-V-Architektur ist mit ihren Vorteilen von Open Source, Einfachheit und Modularität zu einem „Neuling“ auf dem Gebiet der Chip-Architektur geworden. Der Open-Source-Charakter von RISC-V hat die Aufmerksamkeit vieler Unternehmen auf sich gezogen, insbesondere bei kleinen Unternehmen und Start-ups, da es einfacher ist, eine Chip-Design-Genehmigung zu erhalten und dadurch die Kosten zu senken.

Arm erwähnte im Prospekt auch, dass viele unserer Kunden auch große Unterstützer der RISC-V-Architektur und verwandter Technologien sind. Wenn sich Technologien im Zusammenhang mit RISC-V weiterentwickeln und die Marktunterstützung für RISC-V zunimmt, können sich unsere Kunden dafür entscheiden, diese kostenlose Open-Source-Architektur anstelle unserer Produkte zu verwenden.

Darüber hinaus ist zu beachten, dass fast ein Viertel des Umsatzes von Arm aus dem chinesischen Markt stammt und das Unternehmen stark von Arm China abhängt. ARM verfügt jedoch weder über direkte Managementrechte über ARM China noch über einen Kontrollsitz im Vorstand von ARM China.

Wenn ARM seine Position behaupten will, muss es daher weiterhin in die Entwicklung neuer Architekturen investieren. Arm gab außerdem zu, dass Forschung und Entwicklung den Kern seines Geschäfts und den Schlüssel zu seinem zukünftigen Erfolg bilden.

Das ist jedoch leichter gesagt als getan, da weitere Innovationen immer schwieriger und kostspieliger werden. Die Entwicklung neuer Produkte erfordert einen hohen Geld- und Zeitaufwand, in der Regel dauert die Entwicklung fünf oder mehr Jahre, und es gibt keine Garantie dafür, dass die erwarteten Ergebnisse erzielt werden.

Man sieht, dass die Straße vor Arm nicht glatt ist.

ist teurer als NVIDIA, lohnt es sich?

Tatsächlich ist es nicht das erste Mal, dass es aufgeführt wird. Von 1998 bis 2016 war Arm an der Londoner Börse und der NASDAQ notiert und wurde 2016 vom Mehrheitsaktionär SoftBank Group für 32 Milliarden US-Dollar privatisiert.

Als die Übernahmevereinbarung getroffen wurde, war SoftBank-Gründer Masayoshi Son sehr aufgeregt. Er sagte, dass Arm die Zukunft von SoftBank sein würde.

Sieben Jahre sind vergangen. Aufgrund der derzeit schlechten Anlagerenditen des SoftBank Vision Fund werden die Anlageverluste allein im Jahr 2022 39 Milliarden US-Dollar übersteigen. Zudem scheiterte der Plan, Arm zu verkaufen. Masayoshi Son muss über ArmIPO Mittel beschaffen und gleichzeitig seine Investitionsvision unter Beweis stellen.

Basierend auf der Obergrenze von 51 US-Dollar pro Aktie wird Arm mit 54,5 Milliarden US-Dollar bewertet, was deutlich über dem ursprünglichen Kaufpreis von SoftBank liegt. Dies könnte Sons größter Gewinn werden.

Bei einem Preis in der Mitte der IPO-Richtpreisspanne beträgt das Preis-Umsatz-Verhältnis von ARM etwa das 18-fache, während nur das Preis-Umsatz-Verhältnis von Nvidia unter den Bestandteilen des Philadelphia Semiconductor Index über diesem Niveau liegt.

Viele Analysten glauben jedoch nicht an die optimistischen Erwartungen von SoftBank und glauben, dass die Bewertung von 50 Milliarden US-Dollar zu hoch sein könnte. ARM ist nicht NVIDIA. Aus mancher Sicht ist ARM fast so teuer wie NVIDIA. Allerdings sind die Geschwindigkeit und das Ausmaß des Geschäftswachstums, der Umsatz und das Kurs-Gewinn-Verhältnis schwierig, die Vision von Masayoshi Son zu unterstützen, und es ist schwierig, eine Bewertung von 50 Milliarden US-Dollar zu unterstützen.

Investoren nutzen im Allgemeinen die Bewertung von EDA-Softwareunternehmen, um Arm zu vergleichen. Im Vergleich zu den Bewertungen, die Investoren führenden Unternehmen im Chip-Design-Bereich wie Synopsys und Cadence Design Systems geben, ist das aktuelle Bewertungsniveau von Arm viel höher. Gemessen an den Preis-Umsatz-Verhältnisstandards dieser börsennotierten Unternehmen wird die Bewertung von Arm zwischen 32 und 43 Milliarden US-Dollar liegen.

Obwohl Analysten davon ausgehen, dass die Bewertung hoch ist, boomt die Marktnachfrage und sie war am Dienstag zehnmal überzeichnet. Arm wird voraussichtlich am 14. September (Donnerstag) an die Börse gehen und sich einem „Test“ auf dem Markt stellen.